本周，英伟达首席执行官黄仁勋对CNBC表示，新型云服务商的需求“爆表”。而就在本月，英伟达投资组合中的CoreWeave、Nebius和IREN股价均已下跌至少30%。关键合作伙伴的信贷市场趋紧，英伟达作为全球AI建设融资方的角色，正迎来第一次重大压力测试：这家芯片巨头为客户撑起的担保，究竟能承受多大风险？

英伟达打造出早期生成式AI芯片后，开始用财务实力为AI模型开发商、数据中心公司及一批新型云服务商提供资金。黄仁勋的策略是，不仅造出最先进的技术，还为客户投资、帮助其获得贷款，让英伟达系统触达更多用户。截至7月的季度财报，英伟达为新型云服务商提供了360亿美元的表外AI云协议，即后备担保。

担保的规模不止于此。英伟达借助自身投资级信用评级，为OpenAI的大型项目提供后备担保，使建设能以较低利率融资。其中最大一笔，是为OpenAI在俄亥俄州派克县拟建的10吉瓦数据中心提供最高1050亿美元的芯片、土地和电力担保，该设施可能成为全球最大的数据中心，协议要求至少20年使用英伟达硬件。若OpenAI违约或破产，英伟达可接管租约、另找租户，或要求房东SB Energy出售设施，并在后两种情况下补足差额；若OpenAI提供自身抵押品或取得足够高的信用评级，担保即终止。英伟达还以租户身份签署了200亿美元的未来数据中心租约，日后将转让给第三方。对绝大多数此类交易而言，除非项目参与方违约，英伟达无需掏钱。

这些安排大多是在过去6至12个月内启动的。英伟达2月发布的年报中尚未提及AI云协议，而8月的季度财报已列出未来数年超过5000亿美元的表外承诺，大部分在2029财年前到期。同月，黄仁勋宣布与六家大型资产管理公司合作推动5000亿美元融资，把算力基础设施当作一种资产类别，承诺为金融公司提供最高1250亿美元的GPU融资残值担保。英伟达向布鲁克菲尔德（Brookfield）首只目标100亿美元的AI基础设施基金投入20亿美元种子资金，并以未确认金额投资KKR旗下110亿美元的Helix Digital Infrastructure，以及Valor Equity Partners的54亿美元算力基金。“现在，英伟达的AI工厂平台真正成了一种可投资资产。”黄仁勋当时说。

市场压力集中落在CoreWeave身上。作为这批新型云服务商中规模最大的一家，其信用违约互换利差已飙升至11%以上。该公司总债务约516亿美元，其中约350亿美元为票据、债券和贷款，2031年和2032年到期债券收益率超过15%。英伟达对它的投资包括股权，以及在其算力找不到买家时购买最多63亿美元的承诺。英伟达投资的澳大利亚AI云服务商Firmus本月突然撤回IPO；英国的Nscale和软银支持的SB Energy 9月在美国申请上市后，数周没有更新进展。英伟达股价周五连续第三周下跌，10月累计跌7.6%，可能创下去年11月以来最差单月表现。

英伟达方面坚持需求不是问题。公司在财报中称：“我们相信这些AI云合作伙伴客户需求强劲、销售管道稳健，但受制于满足需求所需的大规模基础设施。”黄仁勋对CNBC记者卡帕尔（Arjun Kharpal）说，中间缺的是推动增长的营运资金，因为AI各领域需求巨大而资本稀缺。他本周还表示，CoreWeave并不需要英伟达的后备担保，其资本成本正在下降。在与投资人格斯特纳（Brad Gerstner）的播客中，他强调：“我们是最易出租的，我们是可替代的，我们是耐用的。”Deepwater Asset Management创始人芒斯特（Gene Munster）上月则预测，英伟达明年营收将达7000亿美元，有能力为部分客户融资。

质疑者盯住的是需求预期。金融研究公司New Constructs创始人特雷纳（David Trainer）说：“如果算力需求达不到这些超高的预期，我们就会有麻烦。”该公司研究显示，英伟达2026财年表外负债净现值超过1530亿美元，较上年增加逾1000亿美元。Equity Armor Investments投资组合经理斯塔特兰（Brian Stutland）认为，市场不安反映了对业务稳定性的担忧，新型云服务商签下的长期合同在财报上看似不错，但合同能否稳定还是疑问。AI基础设施初创公司Compute Labs联合创始人霍塞尼翁（Warren Hosseinion）则说，英伟达并不想当保险商，只是愿意在市场追赶期间扮演这一角色，它必须小心把握技术发布的节奏。

英伟达正积极寻找保险公司分担GPU贬值风险。保险集团Howden产品创新执行董事霍德（Tom Hoad）表示，保险商还不能彻底解决问题，但在合适情况下可帮助促成部分交易。穆迪称，2026年担保是增长最快的表外融资安排，其副总裁冈萨雷斯（David Gonzales）表示，芯片近期价值可能高于合同残值，而投资级AI企业能承受多少风险敞口，是“我们目前所有讨论的中心”。